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来源：上海申银万国证券研究所有限公司
一、重申AI 产业链重拾强势“四步走”推演：1． 超跌反弹出现，基本面研究有效性恢复。
2． 二次探底，行稳致远正常可能再发力，悲观持仓加速出清。3． 26 年三季报，业绩消化估值初步到位，业绩高增对股价的支持力恢复。4． 重磅产业催化兑现，AI 产业趋势凝聚新共识。
当前，AI 重拾强势走出了“第一步”，市场开始反映AI 下一阶段行情的线索推演，国内AI 链和小微盘成长占优。但现阶段，流动性负循环仍未充分，电子通信持仓收益回归盈亏平衡线附近，短期可能就有抛压兑现。只有走完“第三步”才是出清时刻，科技行情的主要矛盾将全面回归基本面。
算力通胀资产同样存在基本面担忧。美韩利润再分配压力客观存在，美国CSP 龙头供应链政策梳理扩大化是合理担忧。同时，部分算力通胀资产，供给瓶颈被打破。所以，流动性问题可能快速出清，超跌反弹随之延续。而重新挑战前高，还需基本面担忧缓和 + 产业趋势凝聚新共识。AI 产业趋势行情回归，大概率是一个中期过程，市场对节奏的预期仍有待放缓。
等到“第三步”走完，流动性负面影响出清，科技行情的主要矛盾重回基本面。而基本面端，算力通胀资产同样存在有待化解的隐忧：AI 算力链，美韩利润再分配（韩国存储和美国CSP 龙头的利润再分配）压力客观存在。而产业链上，中国权重较大的环节，暂时还不存在直接供应链梳理压力。但CSP 龙头面对现金流压力，最终扩大供应链梳理范围是合理担忧。而这部分担忧，需要产业积极信号来缓和，比如，CSP 龙头AI 云的盈利能力维持高位，且现金流压力、融资压力有缓和。同时，部分算力通胀资产，壁垒被挑战，供给瓶颈被打破，中期价格和盈利能力预期正在下修。解决这部分问题，似乎只能依赖于，AI 产业趋势重大进步，新共识形成。所以，AI 产业趋势行情回归，大概率是一个中期过程。短期市场对后续节奏的预期仍偏快，后续大概率有一个节奏预期放缓的过程。
二、短期超跌反弹，科技基本面研究的有效性初步回归。市场关注国内AI 链、小微盘成为中期领涨方向。在我们看来，中期掩护短期，国内AI 链和小微盘短期反弹领涨更确定。
非科技赛道方向，关注医药生物、贵金属、工业金属和基础化工的机会。中期，AI 产业链大波段上涨重启仍需要时间，科技微观结构问题消化、基本面扰动引发调整的阶段，高股息资产可能反复有机会。继续提示，中证800 指数权重 – 26Q2 公募基金持仓权重，可能是寻找高股息资产的有效思路，重点关注银行、非银金融、食品饮料和公用事业。
大波段行情延续，大概率还是科技领涨，但行情会自然更百花齐放：科技内部会更百花齐放，国内AI 链机会同样丰富。市场总体也会更百花齐放，科技领涨，有景气改善线索的其他非科技方向也有绝对收益。
风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期
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